2008年房价或将在高位徘徊 成交量将逐步放大

2008年房地产行业整体投资机会将在市场面临的诸多不确定因素逐步明朗后展开。从目前的市场情况看，这些因素已经开始明朗化，行业的宏观调控目标已经十分明确，07年业绩持续高增长已成事实，08年房价预计将在高位徘徊，成交量将逐步放大，但全年同比下降概率较大，08年业绩在07年高额预收账款保障下确定性较强。

    07年业绩持续爆发式增长

    2007年，房地产行业收入与利润大幅增加。截至2008年3月22日，房地产行业有42家上市公司披露了2007年年报，剔除了3家不可比的公司，其余39家公司07年共实现营业收入1071.6亿元，同比增长65.81%；实现营业利润250.87亿元，同比增加102.81%；实现净利润181.2亿元，同比增长97.3%。每股收益为0.52元，同比增长56.9%；净资产收益率为15.86%，同比增长76.86%。

    从已公布年报的上市公司来看，受益于房价的快速上涨，营业收入和利润均大幅上涨，整体增幅超过了A股市场的平均水平。

    2002-2004年，全行业主营业务利润率水平稳定在26%左右，2005-2006年，营业利润率水平上升至30%，07年更大幅上升至39.58%。净资产收益率和每股收益在业绩的支撑下逐年攀升，亦已达到历史最高水平。预计08年房地产行业的营业利润率将回落至35%左右的水平。在宏观调控和银根紧缩的影响下，房地产行业的集中趋势已非常明显。2008年，从紧从严的调控政策仍将继续，预计行业的集中度将进一步提高。

    上市公司的经营管理能力不断提升。2002-2004年，房地产上市公司的主营业务成本占收入的比重稳定在73%左右，2005、2006年分别下降至69.5%、68.2%，2007年大幅下降至60.4%。

    但行业扩张加剧资金紧张状况。2006年、2007年，全国房地产价格出现普涨现象，加上银根宽松，房地产公司普遍采取了积极扩张的战略，不断加大土地储备，而到了07年四季度，调控压力加大，银根突然紧缩，房地产公司普遍出现资金紧张的状况。在2006年营业收入增长27.9%、2007年增长65.8%的情况下，39家上市公司每股经营现金从-0.36元减少到-1.18元，现金缺口加剧。除了直接买地进行开发，参股投资的情况也更加频繁，2006、2007年，每股投资活动现金流出大于流入，说明对外新增投资大于收回的投资回报。

    虽然面临资金压力，房地产行业预收账款、存货增长也保障了未来业绩的增长。2007年，39家上市公司的预收账款达628亿元，同比上升86.91%，为2008年的业绩打下了坚实的基础，虽然部分城市在2008年存在房价回调的可能，但只要能够保持一定的销售量，房地产公司的预收账款仍然能保持较快的增长，但预计增速将有所回落。

    此外，短期偿债风险略有降低。07年资产负债率与06年基本持平，约为61.5%，受益于这一轮大牛市，直接融资增加较多，权益有息负债率连续两年下降。

    谨慎推荐地产股

    从今年一季度房地产行业相关调控政策和官方言论来看，政府对于房地产市场的调控目标已经越来越清晰。即：一是重点解决低收入家庭的住房保障问题；二是针对商品房市场，增强有效供给，合理引导消费需求，抑制投机投资需求，防止房价大起大落。

    从去年11月开始，房地产板块已经连续调整了近5个月，申万地产股指数从11月初的5850点下跌到近期的3500点，跌幅达40%，我们关注的一线地产股万科和保利地产最大跌幅达50%，金地和招商地产最大跌幅达60%。同期上证指数最大跌幅也接近40%。从两者走势对比来看，从07年11月到08年1月，房地产板块走势落后于大盘；而最近一段时期，房地产板块走势开始强于大盘。

    回顾08年一季度，我们发现行业基本面已经逐步明朗。行业调控政策已经非常明确，07年业绩高成长已成事实。07年的高额预收账款可以给行业08年贡献40%-50%的利润，在房地产市场比较悲观的情况下，08年行业的整体业绩增长可能下降到15%左右。唯一不确定的是房地产市场成交量和房价的发展趋势，对此我们的判断是：08年房价在高位徘徊，成交量下一阶段环比上升、同比下降的概率较大，因此上市公司09年的业绩不确定性较大。

    在沪深300成分股08年平均PE仅为20倍的今天，我们认为龙头地产股的估值水平也应下调到25倍，对于业绩成长存在不确定性的二线地产股只能给20倍的估值水平。

    我们认为，如果二季度房地产市场成交量环比持续上升，楼市全面回暖，将给地产板块带来阶段性的反弹行情。对于个股投资方面，我们仍然更加看好布局全国、经营管理水平较高、周转速度较快的一线地产公司，如万科、保利地产。二线区域龙头中，建议关注07年预收账款较多、现金充沛的华发股份，项目位置具有明显稀缺性的冠城大通。